上周末的“降息”，加上上海复工复商的好消息，让很多人对周一的行情无比期待。

　　然而，5月16日A股高开低走，主要指数尽数收跌。

　　看来，这个底部还有的“磨”。

　　我们把2022年4月26日上证指数的低点——2863.65点与历史上的大底进行了数据比较，得出的结论是，2863.65点已经比A股历史上一半的大底都要更便宜。

　　但即使见底，也不意味这马上就能走出底部、迎来牛市。

　　需要时间，也需要一些驱动因素。

　　那么A股何时能走出底部？

　　光大证券在最新的研报《市场是如何走出历史底部的？》里，复盘了A股历史上5次走出底部的情况。

　　这5个底部分别是：

　　2005年6月

　　2008年11月

　　2012年12月

　　2015年8月

　　2019年1月

　　从这5个底部走出的核心驱动因素有所不同。

　　2005年6月

　　上证指数在2001年6月2245的高点之后震荡下跌，2005年6月一度跌破1000点，并在此后开启了A股历史上最大的一次牛市，上证指数一路上涨至2007年10月的6124点。

　　股权分置这一历史遗留问题是当时市场的核心问题，流通股与非流通股的区分导致了不同股东之间利益不一致、市场流通股份数量过少扭曲了市场定价机制等一系列问题。

　　2005年4月证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，正式启动股权分置改革试点工作，2005年6月，试点企业的股权分置改革方案获得通过。

　　制度改革是此后A股市场上涨最为直接的触发因素。

　　2008年11月

　　全球金融危机叠加国内经济下行压力显著加大，上证指数在1年左右的时间里从6124点一路跌至1664点。

　　2008年11月，国务院常务会议中提出的扩大内需促进经济增长等一系列措施，也就是“四万亿计划”，这一政策强力提振了市场对于未来经济的信心，叠加降准降息等操作，市场逐渐走出底部，上证指数也一路上涨至2009年8月的3478点。

　　2012年12月

　　在2009年8月上证指数达到3478点的高点之后，A股进入了长达5年的以震荡和下跌为主的行情，经济增速下台阶是这一阶段中最核心的因素。

　　2012年12月市场结束了前期的持续下跌，并在此后有所上涨。创业板指数在2013年率先走出大行情。

　　从触发因素上看，市场在2012年12月以后的上涨主要来自于基本面的企稳。

　　一方面，GDP增速在连续两年下降超过1%以后，2013年7.8%的GDP增速与2012年7.9%的增速相近；

　　另外一方面，从业绩层面来看，2013年的上市公司业绩增速也抬升至两位数的正增长。

　　2015年8月

　　上证指数从2015年6月最高点的5178点下跌至2015年8月最低的2851点。

　　2015年6月证监会发布了《关于加强证券公司信息系统外部接入管理的通知》，加强对场外配资活动的管理，市场随之下跌，市场的下跌逐渐释放了微观流动性层面的风险。

　　而当风险基本得到充分释放后，市场也开始逐渐企稳，这或许是2015年8月市场拐点出现最核心的原因。

　　2019年1月

　　2018年全年市场出现了非常显著的下跌，基本面、流动性、风险偏好等多方面因素均不利于市场。

　　从基本面来看，2018年中国GDP增速持续下降，A股盈利增速也从2017年的20%左右下降至2018年的0.7%。

　　从流动性层面来看，金融去杠杆压力下市场流动性环境也并不友好。

　　从风险偏好层面来看，贯穿全年的中美贸易摩擦对市场情绪也产生了明显压制。

　　而这些因素在2018年底和2019年初都在发生积极变化，2019年A股整体盈利增速较2018年小幅抬升6.1%，2018年12月中美元首会晤并宣布停止升级关税等贸易限制措施。多重积极因素之下，市场也逐渐走出底部。

　　总结这5次走出底部的情况，可以发现：

　　政策对于市场底部的作用逐渐减弱

　　2012年之后的历次市场底部中政策都不再是“扭转市场”最重要的因素。

　　包括印花税调整、证监会等部门积极表态、中央汇金入场、股东增持等在一定程度上都利于市场短期出现反弹，但并不足以驱动市场走出历史底部。

　　宏观流动性宽松不是走出底部必备条件

　　流动性是市场一直关注的重点，但流动性宽松并不一定会带来市场的拐点。A股历史上的五次底部中，有四次伴随着宏观流动性的宽松，但均领先于市场拐点。

　　2021年12月以来的两次降准以及降息也均未改变市场持续下行的趋势。

　　基本面成为推动市场走出底部的核心力量

　　历史上的五次底部中仅有2005年和2015年与基本面的关系不大，2012年和2019年市场的上涨均是来自于基本面的改善，2008年则是来自于强政策刺激下对于基本面改善的预期。

　　为什么会出现这样的变化？

　　一方面是因为A股体量的快速扩大使得单纯流动性驱动市场上涨更加困难，市场更多呈现出结构性的机会。

　　A股上市公司数量和总市值快速扩张

　　资料来源：Wind、光大证券截至日期：20220513

　　另一方面是因为机构投资者占比快速抬升，以及市场的逐渐成熟，使得基本面在行情变化中的重要性抬升。回到当前。

　　从这次底部的情况来看，基本面环境的拐点尚未出现。

　　一方面，虽然出台了多项稳增长的措施，但传导至经济尚需时间。

　　另一方面，今年以来国内持续面临疫情的扰动，特别是3月以来上海等地的疫情导致国内经济面临额外的压力。

　　从上周五公布的4月社融数据来看，单月新增规模是2020年2月疫情扰动以来的最低值，这也反映了今年疫情扰动之下经济仍面临一定压力。

　　未来随着政策效力的显现以及疫情影响的消退，我国经济也将逐渐好转，A股盈利也有望随着经济的好转而逐渐改善，这或是本轮市场走出底部区间最核心的动力。

　　从节奏上看，二季度A股盈利或仍面临压力，下半年或是A股盈利改善的时间窗口。

　　我们的“市场温度计”显示，以股债收益差和股债收益比来衡量，当前A股的投资性价比或处于历史较高水平。

　　市场的整体估值也处于较为低估的区间。

　　这个时候不妨乐观一点，积极一点，等待市场走出底部。

（文章来源：融通基金）

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